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NUMERO 24 - 19/12/2018

 Un'analisi del successo dell'OMTs

Questo lavoro ha come oggetto i due programmi di politica monetaria elaborati tra il 2010 e il 2012 dalla Banca Centrale Europea (BCE) nel tentativo di contrastare la recente crisi finanziaria: il Securities Market Programme (SMP), istituito con la Decisione 2010/281/UE del 14 maggio 2010 e l’Outright Monetary Transactions (OMTs), annunciato il 2 agosto 2012 e approvato in via preliminare il 6 settembre dello stesso anno, ma mai utilizzato (Fuertes a al. 2015). Il primo programma, pur avendo impiegato oltre 210 miliardi di euro, ha avuto un’efficacia decisamente più contenuta e meno stabile del secondo, che pure non ha mai richiesto alcun impegno economico. Sia la letteratura economica che quella giuridica hanno riconosciuto l’importanza dei due programmi analizzandoli sotto profili perlopiù differenti. La letteratura economica ha infatti prestato maggiore attenzione all’efficacia delle misure, operando un confronto tra le caratteristiche comuni e quelle distintive. Ha poi cercato di isolare l’innovazione apportata all’OMTs che maggiormente aveva contribuito al suo successo individuandola, secondo la teoria più accreditata e diffusa, nella mancanza di limite ex ante al volume degli acquisti (Wyplosz 2012). La letteratura giuridica si è invece concentrata sulla controversa legittimità secondo il diritto dell’Unione dei due programmi. Entrambe le misure, infatti, sono state oggetto di ricorsi presso la Corte Costituzionale Tedesca, che per l’OMTs è giunta ad eseguire il primo ricorso pregiudiziale presso la Corte di Giustizia dell’Unione Europea (CGUE) della sua storia (Daniele, Simone e Cisotta 2016, Avvocato Generale C-62/14 §4 ).  L’obiettivo che si pone questo lavoro è provare a fornire una ricostruzione del successo dell’OMTs che comprenda la mancanza di limite ex ante proposta dalla letteratura economica, integrandola con il differente trattamento creditorio della BCE di matrice giurisprudenziale. Il lavoro è organizzato come segue. La seconda sezione illustra sinteticamente alcune delle ricostruzioni operate in merito alle cause dello scoppio e della diffusione in Europa della crisi del debito sovrano. Riporta inoltre la debole risposta da parte delle istituzioni politiche, che ha portato la BCE a dover assumere il principale ruolo istituzionale nel contrasto alle speculazioni finanziarie. La terza sezione è dedicata alla descrizione delle due misure non convenzionali di politica monetaria: dopo aver tracciato l’evoluzione del contesto giuridico e politico in cui i due programmi sono stati calati, confronta le loro singole componenti, rendicontando di quelle rimaste invariate e di quelle che invece sono state innovate. Infine, valuta la diversa efficacia dei due programmi, nel breve e nel medio periodo. La quarta sezione sviluppa alcune delle posizioni espresse, dalla letteratura prima e dalla giurisprudenza poi, circa l’eziologia dell’effetto risolutivo ottenuto dall’OMTs, con particolare attenzione alla rilevanza riconosciuta alla mancanza di limite quantitativo. La quinta sezione esplica una tesi ulteriore rispetto alle precedenti, basata sulla convinzione che la mancanza di limite ex ante sarebbe stato elemento costitutivo necessario, ma non sufficiente, del successo dell’OMTs. Questa ricostruzione, che per il caso europeo parte dal “dilemma del creditore privilegiato”, identifica nella rinuncia da parte della BCE di ogni trattamento preferenziale dei propri crediti il maggiore passo in avanti compiuto dall’autorità monetaria nel contrasto alle speculazioni finanziarie. L’ultima sezione propone, infine, alcune conclusioni. La crisi economica dalla quale l’Europa sta faticosamente riprendendosi ha causato in talune economie danni “paragonabili a quelli di una guerra mondiale, senza che questa guerra sia stata (per fortuna) combattuta” (Confindustria 2013, p. 17). La Grande Recessione, così denominata per contrapporla alla Grande Depressione del 1929 (Alesina e Giavazzi 2017), pur rappresentando una sfida globale, non ha colpito ovunque con la stessa magnitudo. I diversi Paesi hanno infatti approntato contromisure differenti, la cui ampiezza e varietà è dipesa in massima parte dal diverso assetto istituzionale e politico interno (Eichengreen e Panizza 2014). Così la Cina, ad esempio, forte del controllo politico sulla propria Banca Centrale, nonché della propria solida posizione in ambito fiscale e dell’altro livello di riserve ufficiali in valuta estera, ha messo in campo forti politiche anticicliche, sia fiscali che monetarie (Li, Willett e Zhang 2012), che le hanno permesso di mantenere un tasso di crescita del PIL costantemente superiore al 6% annuo. In una situazione diametralmente opposta si sono invece trovati i Paesi aderenti all’Unione Economica e Monetaria (UEM), eccezionalmente limitati dalle rilevanti, ma non complete, cessioni di sovranità nei confronti di organi sovranazionali. Anche nell’UEM, probabilmente, un’azione comune e concertata delle istituzioni politiche europee e della Banca Centrale Europea (BCE), con il sostegno delle singole Nazioni, avrebbe potuto portare ad una migliore e più rapida risoluzione della crisi finanziaria. Invece, per ragioni che esamineremo meglio nel corso del lavoro, le risposte fornite dalle istituzioni politiche europee si sono rivelate gravemente insufficienti, lasciando così alla sola BCE il ruolo di attore principale nel contesto della crisi.. (segue)



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